DCSIMG

Pengepolitiske stimulanser har sine begrensninger

Veksten i USA etter resesjonen som finanskrisen forårsaket har vært tregere enn det Sverige opplevde etter bankkrisen tidlig på 1990-tallet. BNP i de to landene falt omtrent like mye, men i Sverige tok det tre år før konjunkturbunnen ble nådd, mens det i USA bare tok 1 ½ år. I Sverige ble rentene holdt oppe på skyhøye nivåer under bankkrisen, mens USA raskt gjennomførte kraftige pengepolitiske stimulanser.  Det er trolig årsaken til at resesjonen i USA stoppet relativt raskt mens den i Sverige trakk ut. Men de massive pengepolitiske stimulansene synes ikke raskere å ha utløst en selvgående vekstdynamikk i USA enn det Sverige erfarte.

Figuren under viser BNP-forløpet i USA etter 2007, og i Sverige og Finland etter 1989 og 32 kvartaler (åtte år) frem. BNP-tallene er omgjort til indekser som er satt til 100 siste kvartalet før BNP stagnerte eller begynte å falle.  Grafene viser at veksten kom raskere tilbake i amerikansk økonomi enn i den svenske, men oppgangen i USA har vært svakere. Nå (2. kvartal 2012) fire og et halvt år etter at krisen begynte, har ikke amerikansk BNP kommet noe mer opp enn det svensk BNP hadde på tilsvarende tidspunkt (4. kvartal 1995). Finlands krakk tidlig på 1990-tallet var mye dypere enn både i USA og Sverige, og varte lenger. Men også veksten i Finland var sterkere da den kom enn det USA til nå har opplevd.

Den langsomme veksten i USA etter bunnen i 2009, tross massives stimulanser fra pengepolitikken og til dels fra finanspolitikken, har skuffet både sentralbanken Federal Reserve og den amerikanske regjerningen. President Obama hadde nok håpet og trodd at veksten skulle vært sterkere nå snaut tre måneder før presidentvalget. Det kan se ut til at politikkstimulansene først og fremst har bidratt til å stanse produksjonsfallet tidligere enn det som ellers ville vært tilfellet. I tillegg har tiltakene gitt visse direkte vekstimpulser. Vekstdynamikken i privat sektor synes derimot i liten grad å ha blitt utløst noe raskere av den ekstremt ekspansive pengepolitikken. Det er egentlig ikke så overraskende. Etter et boligkrakk som det USA har gjennomlevd vil ikke folk med en gang løpe av sted å ta opp lån til nye bolig selv om renten er på en historisk bunn. De blir mer forsiktige, og mange vil først betale ned på sin gjeld. Amerikanske boligeiere har dessuten stort sett fastrentelån, så lavere rente på nye lån vil ikke automatisk gi lavere renteutgifter på eksisterende lån. Riktignok er det slik at dersom fastrenten faller mye, kan folk bytte ut det gamle med et nytt til lavere rente. Men det kreves da ofte ny takst på boligen, så muligheten for å bytte lån begrenses når ca ¼ av boligeiere med lån har større lån enn verdien på boligen.

Etter en finanskrise blir også bankene mer forsiktige med å yte lån. De første årene etter store tap, med hoderullinger blant banktopper og massiv kritikk av tidligere adferd vil alle banksjefer bli overdrevent forsiktige. Forsiktige banker rammer ikke bare boligkjøpere, men også bedrifter som skal investere. I USA finansierer de store foretakene seg direkte i kapitalmarkedet, mens små og mellomstore bedrifter er helt avhengig av bankene. Det er liten tvil om at skadeskutte og overforsiktige banker har forsinket produksjonsoppgangen til små og mellomstore bedrifter.

Uansett stimulansetiltak tar det derfor tid før privat sektor fungerer normalt etter omfattende finanskriser. Betyr det at stimulansetiltakene i USA ikke har hatt noen funksjon?  Nei det betyr det ikke. Trolig ville BNP falt mer, og over en lenger periode dersom tiltakene ikke var blitt iverksatt. Enda flere ville blitt sent ut i køen av arbeidsledige. Men stimulansetiltak har sine begrensninger. Etter en stor finanskrise trenger en økonomi tid til selvreparasjon før vekstdynamikken kommer tilbake. Selvreparasjonen av amerikansk økonomi er fortsatt ikke helt ferdig, men vil forhåpentligvis være det om et år eller to.

Latest research

BoE minutes: First hike getting closer, but not around the corner yet

BoE minutes showed a unanimous monetary policy decision at the July meeting, but the differing views about the outlook are starting to emerge. The modest wage pressures mean that the Bank is not in any hurry to start to raise rates, and the first rate hike is not around the corner. The August monetary policy meeting and the inflation report will be interesting.

Swedish Morning Briefing - Wednesday 23 July

EU to limit Russian access to capital markets Minutes of BoE meeting due at 10.30

Euro Rates Update

The latest Euro Rates Update is now available

FI Eye-Opener: Some easing in Euro-zone deflation threat

German yields rebound – US Treasuries end with a small rally. Core bond to remain supported today. Equities with clear gains. EU continues to advance with small steps with Russian sanctions. US inflation pressures remain limited for now. At least some easing in the Euro-zone deflation threat. New 30-year benchmark from the EFSF. BoE minutes and French business confidence ahead.

US: Core consumer prices rise less than expected

The overall trend of inflation remained subdued in June

Morning Briefing - Tuesday July 22

Japanese government cuts GDP forecast Pro-Russian separatists hand over black boxes to Malaysia

FI Eye-Opener: Searching for inflation

Core bond yields edge further down – geopolitical tensions continue to support bonds. Equity markets feeling pressure. More sanctions on Russia in the pipeline. US inflation pressures finally picking up? Belgium to sell longer bonds.

Morning Briefing - Monday July 21

Growing pressure for further sanctions against Russia Israel steps up ground offensive in Gaza

While you were busy...

If you are just back from holiday, here are a few bullets on what happened while you were busy…

FI Eye-Opener: Markets too upbeat on Europe?

Bond yields end a bit higher, but near-term upside still limited. US equities with a clear rebound – resistance in sight. Money market rates rise on higher LTRO repayments. More warnings on markets being too optimistic. US inflation numbers and Euro-zone PMIs ahead. Supply action easing – more coupon and redemption payments ahead.

FX: the EUR trap

Is Europe next Japan? Hopefully not. ECB and releveraging implications for EUR.

Week Ahead: 19 - 25 July 2014

US CPI inflation will be out on Tuesday . China and the Euro-zone will present PMI figures. On Friday the German Ifo indexes is released. The BoE will deliver minutes from the July meeting and UK GDP figures will be out on Friday

Swedish Morning Briefing - Friday 18 July

Passenger plane downed over eastern Ukraine Israel launches ground offensive in Gaza

FI Eye-Opener: Increasing tensions to push German yields to new lows

Bonds continue to rally – yields in several semi-core countries hit record lows. Equities suffer a beating. Chinese home prices continue to fall. Geopolitical concerns take centre stage ahead of the weekend. German 10-year yield about to fall to new lows. Mixed US data – Bullard sees early rate hikes. No ABS purchases from the ECB for a long while. US consumer confidence and euro debate ahead.

Bulgaria: Two bank runs and a bankruptcy

Bulgaria experienced a run on two of its biggest banks in late June, leading the central bank to close the fourth-largest bank in early July and start criminal investigations against several people. Moreover, the bank runs may have been the final push for the government to call early elections and have pushed the country into talks with the ECB to take over supervision of its banks and with the EBA to review the central bank’s banking supervision. Banking sector risks are obviously elevated!

Bonds: This bubble will keep growing

It seems everywhere you look nowadays, you see a bubble. That is not true of course, but based on many headlines, you could be fooled. The bond market is no exception, and it has received its fair share of bubble talk. If it is a bubble, it will keep growing in the near future.

Turkey: 50 bp cut this time

A 50 bp rate cut this time. More could come if risk sentiment remains decent and the TRY does not weaken further.

RUB: again under pressure after US and EU sanctions

RUB is again under pressure after US imposed sanctions on Russian companies.

Swedish Morning Briefing - Thursday 17 July

No new foreign policy chief after EU summit US and EU boost sanctions against Russia

FI Eye-Opener: Another round of sanctions

Bonds continue to see strong demand. Portuguese bonds rally hard. Core bonds to continue to perform today. European equities with considerable gains yesterday. Fresh sanctions on Russia taking a toll on already weak economies. EU leaders fail to agree on top posts. Final Euro-zone inflation and US construction data ahead. Spanish and French supply.