DCSIMG

Miksi Kreikalla on vielä merkitystä II

Kreikassa poliittinen sekasorto on kasvattanut riskiä Kreikan ajautumisesta ulos euroalueesta. Toki kreikkalaisten valtaenemmistö haluaa pysyä euroalueella mutta vastustaa niitä toimia joita Kreikan rahoittajat vaativat jatkaakseen Kreikan rahoittamisen. Jos kreikkalaiset pysyvät tällä linjallaan on rahoittajien kärsivällisyys todennäköisesti pian loppu ja Kreikka ajautuisi ulos eurosta, kuten kuvailin viime kesänä tässä. Vaikka Kreikan lähdön suora vaikutus olisikin verrattain mitätön, on syytä varautua siihen, että myllerrys markkinoilla tässä tilanteessa yhä kärjistyisi.

Kehitys Kreikassa on selkeästi painanut markkinoita jo viime viikkoina. Sijoittajien rahat ovat jälleen valuneet turvaan Saksan valtionlainoihin, velkamaiden valtionlainojen korot nousseet ja osakemarkkinat tippuneet. Toiveikkaimmat toteavat, että kaikki ovat jo varautuneet Kreikan lähtöön, ja lähtö voisi tuottaa sijoitusmarkkinoille jopa helpotusta. Samanlainen keskustelu käytiin viime kesänä, jolloin valmistauduttiin Kreikan valtionlainojen alaskirjauksiin.  Vaikka markkinat olivat jo vahvasti hinnoitelleet Kreikan konkurssia, lopullinen päätös heinäkuussa sai kuitenkin kriisin leviämään.

Suurimpana ongelmana ei ole se, että Kreikan lähtö aiheuttaisi luottotappioita Kreikan velkojille. Euroopan finanssilaitokset jo ovat pitkälti kirjanneet Kreikka-saatavat menetetyiksi viimeistään kevään velkajärjestelyn yhteydessä. Kuten kirjoitin syksyllä, finanssikriisin tarttuminen on psykologiaa ei matematiikkaa.  Kun ruvettiin viime vuonna puuhailemaan Kreikan valtionlainojen alaskirjauksia ongelmana oli, että tämä sai sijoittajat kyseenalaistamaan muiden euroalueen kriisimaiden valtionlainojen turvallisuutta. Nyt jo ollaan tiedostettu, että valtionlainasijoituksista voi tulla tappioita euroalueella. Tältä osin Kreikan lähtö ei aiheuttaisi merkittävää muutosta. Uusi käänne olisi, että tallettajatkin menettäisivät rahojaan. Kreikkalaiset pankit, jotka nyt ovat Euroopan keskuspankin rahoituksen varassa eivät enää saisi rahoitusta EKP:sta, jolloin pikaisesti oltaisiin tilanteessa jossa niiltä eurot loppuisivat. Joko rahoja menetetään Kreikan pankkien ajautuessa konkurssiin, tai sitten talletusten vaihtuessa euroista uuteen heikompaan kreikkalaiseen valuuttaan.  Voi vain arvata, millaisen reaktion tällaisen uutisen leviäminen saisi aikaan Italiassa ja Espanjassa, kun alettaisiin spekuloida, missä muissa maissa tallettajat voivat menettää rahojaan.

Lisäksi Kreikan lähtö tarkoittaisi, että myös julkiset velkojat nyt ensimmäisen kerran kirjaisivat luottotappioita. Suurin isku tulisi Euroopan keskuspankille, joka ei osallistunut valtionlainojen velkajärjestelyyn. Euroopan keskuspankkijärjestelmällä on arviolta vajaat 150 miljardia saatavia Kreikasta. Vaikka tämä on valtava summa, EKP kuitenkin tällaisen tappion kestää.  Lisäksi poliittinen keskustelu tukitoimien riskistä kiihtyisi, kun EKP ja muut Kreikan julkiset rahoittajat kärsisivät tappioita.

EKP:n saatavat voivat vielä kasvaa merkittävästi jos talletuspako kreikkalaisista pankeista kiihtyy kun kreikkalaisia varoitellaan ennen vaaleja siitä, että he menettävät talletetut euronsa jos Kreikka ei pysy eurossa. Kreikkalaisten pankkien ainoa mahdollisuus rahoittaa talletuspako on kasvattaa lainanottoa EKP:lta. Keskeinen kysymys on, kuinka kauan EKP on valmis katsomaan kreikkalaisten pankkien kasvavaa lainanottoa. Kärsivällisyys voi talletuspaon kiihtyessä loppua jo ennen kun Kreikka ehtii käydä uudet vaalit – jolloin eurot voivat loppua Kreikan rahoitusjärjestelmästä varsin piankin.

Euroalueen tilanne toki saataisiin mitä todennäköisimmin hallintaan EKP:n kasvavilla tukioperaatioilla, aivan kuten viime syksyn kärjistyvä kriisikin. EKP:lla ei tässä tilanteessa olisi mitään vaihtoehtoa:  eurojärjestelmä kestää Kreikan ajautumisen kaaokseen, mutta Espanjan ja Italian ajautumista se ei kestäisi.  On syytä varautua levottomuuteen markkinoilla ennen kuin savu laskeutuu.

Latest research

TRY: Regime change?

Despite a clear recovery in the Turkish lira, the situation in Turkey continues to be riddled with uncertainties and the potential for market-unfriendly surprises – especially in the political arena, where Prime Minister Erdogan may be fiddling with an overhaul of the political system.

Volatility Watch

Was that a pre-warning of QE or just loose talk? The latest ECB meeting managed to both disappoint (by delivering nothing) and excite (by laying the groundwork for something big) action seekers in the market. The truth is likely in the middle, and we expect no immediate easing from the ECB. We have seen a rebound, albeit modest, in gamma vols. Early vega options (1y-2y expiries) are moving down quite quickly Overall we still see the gamma segment as cheap, whereas we’re rich/neutral on vega.

SEK Rates: SGBi auction preview

The Swedish National Debt Office will sell 1 bn SGBi 3108 (1 Jun 2022) on the 24th April

Euro area PMIs: a good start into Q2

Higher PMIs in April, both in manufacturing and the service sector. Germany strong, France weaker.

SEK FI & FX Strategy - Market Views

A re-cap of market views...

Swedish Morning Briefing - Wednesday 23 April

• Kerry warns Russia to tone down its rhetoric • Chinese PMI looks set to rise

China: Not yet spring for the PMI

China’s flash PMI rose unsurprisingly to 48.3 in April. On the backdrop of favourable policies to small companies, the improvement is likely to continue in the coming months, but PMI is likely to stay below 50 because of excess capacity and debt overload.

FI Eye-Opener: China not rebounding like it used to

Bond markets with a rather calm day after Easter. Bonds with more potential in the near term. Intra-Euro-zone spread narrowing not run its course. Chinese PMI still depressed. Downside risks to today’s PMIs. Portuguese and US auctions ahead.

Euro Rates Update

The latest Euro Rates Update is now available

Preliminary Prepayments

Preliminary Prepayments

RUB: mixture of capital outflow, Central Bank’s policy and geopolitics

RUB has been under pressure recently as tsunami of capital outflow, caused by the threat of sanctions against Russia, washed away optimists and buyers of RUB-denominated assets. The pace of capital outflow increased in Q1 2014, reaching unimaginable $51 bn. (compared with $62.7 bn. in 2013). The volatility stays high on the Russian markets and the rouble remains focused on geopolitics.

Sweden: March Labour Force Survey better than it seems

Unemployment remained unchanged at 8.1% in March (seasonally adjusted). This was above forecasts at 8.0%. However, employment rose more than forecast and was up 0.3% m/m after an uptick of the same magnitude in February. Thus, the higher than expected unemployment reading in March is (once again) explained by unexpected strong growth in the labour supply, +0.3% m/m.

Swedish Morning Briefing - Tuesday 22 April

• Deal clinched during Geneva meeting • Ingves says deflation not likely

FI Eye-Opener: Portuguese bond auctions back

US Treasuries with a beating ahead of the Easter. Some gains ahead for bonds today. US existing home sales out today – Euro-zone flash PMIs later. A flood of auctions on the agenda already today. Portugal to resume its bond auctions. Fresh cash injection to boost French bonds this week.

Euro Rates Update

The latest Euro Rates Update is now available

Swedish Morning Briefing - Thursday 17 April

• Separatists in Donetsk plan for a local referendum • A summit in Geneva to discuss the crisis in Ukraine

FI Eye-Opener: Easter bunnies to boost bonds today

Yields edged higher yesterday – long positions with potential today. Equities rebound, but more weakness likely ahead. Euro-zone core inflation back to record-lows. Italy taps retail investors for huge amounts again. Big US banks boosting their lending to companies – Euro-zone doing much worse. Philly Fed, jobless claims and LTRO repayment announcement. New French 2-year benchmark and US auctions ahead.

US Rates - Market in doubt

• It has been a bumpy ride for US rates in 2014. A two month rally started the year and recently the Fed has added substantial volatility with their somewhat wobbly way of commenting on future policy. • Further, the last NFP on April 4th was quite a disappointment. • In this note we look into the market perception (through futures and options) of all this, and in particular find indications towards a loss of faith (on rising rates) on behalf of the option market.

Swedish Morning Briefing - Wednesday 16 April

• Putin urges UN to condemn Ukraine’s intervention • Chinese growth at weakest level for six quarters

FI Eye-Opener: No support can survive constant pounding

German 10-year yield finally broke important support – mood remains bullish. A correction higher in yields still looks likely today. US equities recover after early losses. Q1 effect hits Chinese GDP numbers again. Ukraine’s military starting to use force US core inflation bottomed out? Euro-zone inflation and US housing market data ahead – Germany to sell 10-year bonds.