DCSIMG

Forsiktige forbrukere ga rentekutt, men vanskelig å forutsi

Norges Bank sliter for øyeblikket med kommunikasjonen med markedet. Det var ikke priset noen sannsynlighet for rentekutt i forkant av det siste rentemøtet. For en sentralbank som under Gjedrems ledelse gjennomførte store og radikale endringer i kommunikasjonen med markedet for å gjøre sentralbanken mer forutsigbar er det antagelig et stort problem. Uheldige formuleringer i årstalen er én grunn til at markedet var helt uforberedt på rentekuttet, men det er også mer prinsipielle sider ved måten Norges Bank kommuniserer på som gjør at målet om høy forutsigbarhet kanskje ikke er oppnåelig og at sentralbanken bør tenke på alternative metoder å kommunisere på.

Etter rentekuttet har årstalen fått mye av skylden for at kuttet kom uventet. Når Olsen først sier at renten kan settes opp og ned, men så sier at det likevel er “et spørsmål om det er ønskelig å bruke pengepolitikken til å forsere en økning i inflasjonen når landene rundt oss er i lavkonjunktur” og avslutter med at det “ikke er veien å gå”, så oppfattes det selvfølgelig som en kraftig advarsel mot ytterligere kutt. At Olsen i tillegg brukte konkurranseevnen som argument mot å “forsere en økning i inflasjonen” skapte tvil om vi hadde fått enda et mål for pengepolitikken.

Norges Bank har sikkert trukket noen lærdommer av at de snublet i kommunikasjonen i årstalen og dårlig kommunikasjon trenger ikke blir noe varig problem. I rettferdiggjøringen Norges Bank brukte for endringen i den nye renteprognosen i forhold til prognosen i oktober (“renteregnskapet”) dukker imidlertid et mer fundamentalt problem opp. Idealet er at markedet løpende skal forstå hvordan rentesynet endres i takt med ny informasjon. Problemet er at de fleste av og til kommer fram til ny innsikt uten at det egentlig er lett å peke på hvorfor. Norges Banks radikale endring i synet på norske forbrukere kan vanskelig tolkes som at annet enn at Norges Bank har kommet til ny innsikt. Innsikt som det er vanskelig å forklare ved hjelp av utviklingen siden oktober.

I oktober hadde Norges Bank et anslag på privat forbruk i 2012 på 4 ½ % som for de fleste virket uforståelig sterkt. Det var basert på en relativt sterk vekst i inntektene (reelt 3 ¾ % ), men også at forbrukerne vil øke andelen av inntekten de bruker på forbruk, altså spare mindre. Nå tror Norges Bank på en betydelig kraftigere inntektsvekst (4 ¾ %), men paradoksalt nok en betydelig mer moderat forbruksvekst på 3 %. Nå tror de forbrukerne vil være mer forsiktige og spare en stor del av inntektsøkningen. Hadde Norges Bank holdt på sitt syn fra oktober på hvordan forbrukerne vil oppføre seg, ville det neppe blitt noe rentekutt.

Selvfølgelig skal Norges Bank ha muligheten til å tenke nytt og kanskje er målet om høy forutsigbarhet uoppnåelig. Men hvis målet fortsatt er å være rimelig forutsigbar bør de kanskje tenke igjennom måten de kommuniserer på. Kanskje ved å bedre kommunikasjonen på de rentemøtene som avholdes mellom møtene hvor ny renteprognose legges frem, kanskje gjennom informasjon mellom rentemøtene, kanskje gjennom dokumentasjon av ny innsikt som f.eks et notat om skift i synet på norske forbrukere. Norges Bank er neppe fornøyd med at en sentralbank som på gammeldags måte bare hinter litt i uttalelsene sannsynligvis ville vært mer forutsigbar på siste rentemøte enn Norges Bank.

Skulle norske forbrukere oppføre seg i takt med modellen Norges Bank trodde på i oktober står Norges Bank foran enorme utfordringer særlig hvis de nå også bryr seg om konkurranseevnen. Vokser forbruket i takt med eller over inntektsveksten kommer veksten i produksjonen til å bli betydelig høyere, arbeidsmarkedet strammere og lønnsveksten høyere enn Norges Bank anslår. Det vil kreve renteøkninger og dermed en sterkere krone. At sterk krone og høy lønnsvekst vil slå ut noen bedrifter er kanskje ikke noe problem hvis målet er å unngå overoppheting og etter hvert for høy inflasjon de neste årene. Men et problem hvis en er bekymret for den varige effekten av sterkere krone og høyere lønninger på norsk næringslivs konkurranseevne.

Publisert på E24

Latest research

Denmark: Surprise surprise - the hike is here

A short while ago Nationalbanken announced that with effect from tomorrow, the deposit rate reads +0.05% rather than -0.1%. In the press release, Nationalbanken highlighted that capital outflow in the FX market was part of this decision. It is unclear to what extent Nationalbanken has intervened in the FX market in the current month.

Germany: improving confidence old news – next week’s inflation numbers more important

A rise in the German Ifo index, together with yesterday’s PMI numbers and an estimate that Spanish GDP growth picked up clearly in Q1 are further signs that the Euro-zone economy is picking up momentum. However, it will be next week’s inflation numbers that are more crucial in determining ECB easing expectations and thus the near-term course for markets.

Swedish Morning Briefing - Thursday, April 24

• IMF expected to endorse 17 billion dollar loan to Ukraine • Riksbank minutes from April meeting due out at 9:30 today

FI Eye-Opener: Dovish Draghi to deliver more soft words

Bonds record some gains – yields to fall further today. Euro-zone PMIs continue to show resilience – US new home sales plunge. Spain to revise its borrowing needs down. European Commission confirms Greek primary surplus – further debt relief ahead? German Ifo and Draghi’s speech ahead. Plenty of bond auctions in store.

Euro Rates Update

The latest Euro Rates Update is now available

TRY: Regime change?

Despite a clear recovery in the Turkish lira, the situation in Turkey continues to be riddled with uncertainties and the potential for market-unfriendly surprises – especially in the political arena, where Prime Minister Erdogan may be fiddling with an overhaul of the political system.

Volatility Watch

Was that a pre-warning of QE or just loose talk? The latest ECB meeting managed to both disappoint (by delivering nothing) and excite (by laying the groundwork for something big) action seekers in the market. The truth is likely in the middle, and we expect no immediate easing from the ECB. We have seen a rebound, albeit modest, in gamma vols. Early vega options (1y-2y expiries) are moving down quite quickly Overall we still see the gamma segment as cheap, whereas we’re rich/neutral on vega.

SEK Rates: SGBi auction preview

The Swedish National Debt Office will sell 1 bn SGBi 3108 (1 Jun 2022) on the 24th April

Euro area PMIs: a good start into Q2

Higher PMIs in April, both in manufacturing and the service sector. Germany strong, France weaker.

SEK FI & FX Strategy - Market Views

A re-cap of market views...

Swedish Morning Briefing - Wednesday 23 April

• Kerry warns Russia to tone down its rhetoric • Chinese PMI looks set to rise

China: Not yet spring for the PMI

China’s flash PMI rose unsurprisingly to 48.3 in April. On the backdrop of favourable policies to small companies, the improvement is likely to continue in the coming months, but PMI is likely to stay below 50 because of excess capacity and debt overload.

FI Eye-Opener: China not rebounding like it used to

Bond markets with a rather calm day after Easter. Bonds with more potential in the near term. Intra-Euro-zone spread narrowing not run its course. Chinese PMI still depressed. Downside risks to today’s PMIs. Portuguese and US auctions ahead.

Preliminary Prepayments

Preliminary Prepayments

RUB: mixture of capital outflow, Central Bank’s policy and geopolitics

RUB has been under pressure recently as tsunami of capital outflow, caused by the threat of sanctions against Russia, washed away optimists and buyers of RUB-denominated assets. The pace of capital outflow increased in Q1 2014, reaching unimaginable $51 bn. (compared with $62.7 bn. in 2013). The volatility stays high on the Russian markets and the rouble remains focused on geopolitics.

Sweden: March Labour Force Survey better than it seems

Unemployment remained unchanged at 8.1% in March (seasonally adjusted). This was above forecasts at 8.0%. However, employment rose more than forecast and was up 0.3% m/m after an uptick of the same magnitude in February. Thus, the higher than expected unemployment reading in March is (once again) explained by unexpected strong growth in the labour supply, +0.3% m/m.

Swedish Morning Briefing - Tuesday 22 April

• Deal clinched during Geneva meeting • Ingves says deflation not likely

FI Eye-Opener: Portuguese bond auctions back

US Treasuries with a beating ahead of the Easter. Some gains ahead for bonds today. US existing home sales out today – Euro-zone flash PMIs later. A flood of auctions on the agenda already today. Portugal to resume its bond auctions. Fresh cash injection to boost French bonds this week.

Euro Rates Update

The latest Euro Rates Update is now available

Swedish Morning Briefing - Thursday 17 April

• Separatists in Donetsk plan for a local referendum • A summit in Geneva to discuss the crisis in Ukraine